国盛宏观熊园：12月政治局会议4大前瞻

　　来源：熊园观察

　　国盛证券首席经济学家，熊园 博士

　　国盛证券宏观分析师，朱慧

　　事件：按惯例，近一两周将召开12月政治局会议、中央经济工作会议，“分析研究2025年经济工作”。

　　核心观点：12月政治局会议一开完，明年政策大方向就定了，我们预计：2025年政策总基调更扩张、更积极、更给力、干字当头，应会继续“保5%”、可能新增“推动物价回升”；扩内需为主，中央加杠杆力度是关健；“对外部环境、对经济形势、财政扩张、消费、地产收储、扩基建、人口、改革”等可能有新表述。继续提示：对政策、市场乐观点，年底年初有望阶段性“股债双牛”。

　　1、12月政治局会议历来是中央经济工作会议的吹风会，大多依次在第一周、第二周召开，次年经济工作基调和总体部署也就此确定。

　　2、基于今年以来我国经济表现，10.28政治局会议，12.2总书记第四次“一带一路”建设工作座谈会发言，近期财政部、央行、发改委、商务部等多部门会议和表态，我们对本次12月政治局会议做出4大前瞻：

　　前瞻1：经济形势上，应会肯定当前经济运行回升向好、积极因素在持续增多，但应也会继续强调内外压力仍大、不确定性较高、经济回升基础尚不牢固等，需妥善应对各种风险挑战。

　　前瞻2：政策基调上，鉴于明年可能继续“保5%”（4.5%以上应是底线目标），叠加可能的关税升级，预计政策总基调应会更积极、更扩张、更给力、干字当头，全力各种“稳”。

　　前瞻3：政策执行上，应会要求进一步抓落实，“敢做善为，主动为党分忧、为国尽责”，要求继续抓好已有存量政策落实、积极谋划增量政策。

　　前瞻4：重点工作上，扩内需、中央加杠杆，包括松货币、宽财政、促消费、稳地产、拉基建、稳民营、强产业、促改革等，很可能会有不少新提法：

　　＞中央加杠杆“更给力”，我们预计：一般赤字率3.5%-4%之间或以上，扩大专项债规模至4.5万亿以上，扩大特别国债规模至2-3万亿以上，对应看2025年全口径赤字率（广义赤字率）可能接近9%甚至更高、对应为史上最高的财政赤字率。

　　＞促消费，设备更新和消费品“以旧换新”有望扩容，预计会有3000亿以上，补贴范围从汽车、家电扩大至家居、消费电子等。

　　＞稳地产，收储规模有望增加、中央可能更大程度参与地方收储，北上有可能进一步放松限购限售。

　　＞扩基建，着力形成更多实物工作量，可能的举措包括放宽专项债项目审批、筹划水利等更多大项目、加快推动区域战略等。

　　＞强产业，有望看到更多支持新质生产力培育、产业转型升级的举措，如短期各地发布并购重组支持科技金融产业一体化。

　　＞促改革，2025年是二十届三中全会精神落实的关键一年，“及时推出一批条件成熟、可感可及的改革举措”，6大领域可能提速。

　　＞其他可关注：稳资本市场、稳就业、维护社会大局稳定等部署。

　　风险提示：地产、消费超预期变化；海外经济环境、地缘冲突演化等超预期。

　　正文如下：

　　1、12月政治局会议历来是中央经济工作会议的吹风会，大多依次在第一周、第二周召开，次年经济工作基调和总体部署也就此确定。每年4/7/10/12月的季度政治局会议（10月可能不开）均围绕经济，是决定政策方向的关键会议。其中，12月政治局会议定调次年，中央经济工作会议进一步部署、篇幅也更长。

　　2、基于今年以来我国经济表现，结合10.28政治局会议、12.2总书记在第四次“一带一路”建设工作座谈会上的发言，以及近期财政部、央行、发改委、商务部等多部门会议和表态，我们对本次12月政治局会议做出4大前瞻：

　　前瞻1：经济形势上，应会肯定当前经济运行回升向好、积极因素在持续增多，但应也会继续强调内外压力仍大、不确定性较高、经济回升基础尚不牢固等，需妥善应对各种风险挑战。一方面，应会肯定经济运行中积极因素持续增多，如延续11.19发改委发布会“经济运行总体保持回升向好态势，经济运行中的积极因素在持续增多”；另一方面，继续强调经济回升基础尚不牢固、内外压力仍大、不确定性较高等，且明年是特朗普当选的第一年，中美关系变数也将增多，尤其是加征关税的节奏和力度，如12.2总书记在第四次“一带一路”建设工作座谈会上也强调，“世界进入新的动荡变革期，单边主义、保护主义明显上升，局部冲突和动荡频发”，对应“必须妥善应对各种风险挑战，有效克服地缘冲突影响”。

　　前瞻2：政策基调上，鉴于明年可能继续“保5%”（4.5%以上应是底线目标），叠加可能的关税升级，预计政策总基调应会更积极、更扩张、更给力、干字当头，全力各种“稳”。前期报告我们已多次提示，随着9月底一揽子政策出台，10月以来我国经济环比改善的迹象增多，但经济恢复基础尚不牢固，本质上还是需求不足、信心不足；再考虑到2025年可能继续“保5%”，叠加可能的关税升级，均指向2025年政策大方向上会更积极、更扩张、更给力（详见报告《干字当头—2025年经济与资产展望》）。

　　前瞻3：政策执行上，应会要求进一步抓落实，“敢做善为，主动为党分忧、为国尽责”，要求继续抓好已有存量政策落实、积极谋划增量政策。应会延续要求进一步抓好落实，如7.30政治局会议提到“激励担当作为，有更多精力抓落实”，10.28政治局会议强调“敢作善为、攻坚克难，主动为党分忧、为国尽责”。此外，节奏上，9.24以来多项增量政策实际落地见效期应是在明年，包括“10万亿+”财政刺激方案、专项债新增支持土储和收储、支持并购重组活跃资本市场等。因此，可能要求持续抓好增量政策落地，积极谋划增量政策，短期应也看到政策接续，如设备更新和消费品换新、提前下达2025年专项债额度。

　　前瞻4：重点工作上，扩内需、中央加杠杆，包括松货币、宽财政、促消费、稳地产、拉基建、稳民营、强产业、促改革等，很可能会有不少新提法：

　　＞松货币、宽财政，中央加杠杆“更给力”，赤字率有望史上最高。货币政策方面，12.2央行已表示，明年“将继续坚持支持性的货币政策立场和政策取向，加大逆周期调控力度”，其中，“重点加强对科技创新、绿色金融、消费金融等领域的支持力度，促进房地产市场和资本市场平稳发展”。预计2025年降准降息可能均在2-3次、结构性工具仍是发力重点。财政政策方面，预计一般赤字率3.5%-4%之间或以上，扩大专项债规模至4.5万亿以上（关注项目审核可能的优化），扩大特别国债规模至2-3万亿以上，对应看2025年全口径赤字率（广义赤字率）可能接近9%甚至更高，保障“两重”项目建设。此前，参考近期两大央企发行5000亿专项债、支持央企发起创业投资基金，关注明年可能更多形式的“中央加杠杆”。

　　＞促消费，设备更新和消费品“以旧换新”有望扩容，预计会有3000亿以上，并扩大补贴范围。2024年共实施两轮设备更新和消费品以旧换新政策，但仅有第二轮3000亿左右超长期特别国债资金给予“真金白银”补贴。近期，包括商务部、发改委已表态研究政策接续，包括11.19发改委针对“两新”政策（设备更新和消费品以旧换新），“将研究提出未来继续加大支持力度、扩大支持范围的政策举措，待履行相关程序后适时公开发布”，11.21商务部“将提前谋划明年的汽车以旧换新接续政策”。据此，2025年有望延续实施“两新”政策，预计会有3000亿以上，且进一步扩大补贴范围，消费品种可能扩大至家居、家装、家纺、消费电子等。

　　＞稳地产，收储规模有望增加、中央可能更大程度参与地方收储，北上有可能进一步放松限购限售。2024年稳地产思路已转变、且已有实质性动作，包括加大“白名单”贷款投放力度、支持地方收储、专项债新增支持土储和收储。但今年收储规模略显克制，年内仅有新设3000亿元保障性住房再贷款、预计带动银行贷款5000亿。2025年稳地产供需两端有望继续加力，包括供给端，增加收储规模、中央也可能更大程度参与地方收储；需求端，北上进一步松绑限购限售等。

　　＞扩基建，着力形成更多实物工作量，可能的举措包括放宽专项债项目审批、筹划水利等更多大项目、加快推动区域战略等。预计2025年扩基建仍是稳增长主线，抓手包括适当放宽专项债等项目审批；筹划水利等更多重大项目；加快推动区域战略，包括、西部大开发、加快重点城市规划建设（近期国务院已批复广深等多城2021-2035年国土空间规划等）。

　　＞强产业，有望看到更多支持新质生产力培育、产业转型升级的举措，如短期各地发布并购重组支持科技金融产业一体化。二十届三中全会从健全体制机制角度，支持新质生产力发展，叠加2025年面临可能的关税威胁，在进一步练好内功要求下，应会看到更多支持新质生产力培育、产业转型升级的举措。如金融支持方面，短期应可看到各地发布并购重组支持科技金融产业一体化举措。

　　＞促改革，2025年是二十届三中全会精神落实的关键一年，“及时推出一批条件成熟、可感可及的改革举措”，6大领域可能提速。从二十届三中全会后各部门表态看，明年重点关注6大领域改革进程：1）保障和改善民生，如建立全国性生育补贴、加大个税扣除力度等；2）财税体制改革，应会率先推进预算、转移支付、政府债务管理制度改革等；3）国企改革，推进原始创新、国有资本“3集中”；4）强产业、加快培育新质生产力，如要各地用好并购重组支持科技金融产业一体化举措；5）稳民营经济，关注即将发布的《民营经济促进法》；6）扩开放，应会创新方式放宽服务业外资准入、持续优化外资促进政策等。

　　＞其他可关注：稳资本市场，短期关注各地支持并购重组举措，以及平准基金等可能的增量政策；稳就业，应会继续突出高校毕业生、农民工等重点群体的就业问题；应会延续要求做好岁末年初各方面工作，维护社会大局稳定等。